徐斌：滞胀期将会持续很长时间

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　　旁白：关于中国经济的好消息还是有的，下面一条就是，满满的正能量：

　　中国外储6月环比小幅上扬
　　尽管6月末以来英国脱欧公投引发了人民币小幅贬值，但并未导致6月份的中国外储数据恶化。中国央行7日发布数据，6月外汇储备32051.62亿美元，较上月增加134.26亿美元，重新站上3.2万亿美元关口。分析人士认为，外汇储备增加主要原因是国内资本流出压力缓解，和去年“8·11”以及今年年初的情况不同，此轮小幅贬值暂未引起基本面和市场情绪的变化。还有观点认为，可能是境外长期机构投资者出于配置人民币资产的需要进入外汇市场，购入人民币，带来外储增加。

　　旁白：嗯，老外配置人民币资产的需求？中国资本管制现在严厉到变态，钱基本上进得来出不去。既然如此，本来想进来的，估计也不会进来了，所以资产配置额度或许有，但不会太大，外储增长现在也有一点，但能走多远还得再看看。问题是现在中国经济基本面形势恶化得厉害，而官家应对手段，还是老一套：

　　地方国企已成为最危险的债券发行人
　　据彭博新闻社报道，中国的地方政府官员，正在担当起银行家的工作：敦促银行向辖区内的企业继续发放贷款。这些资金饥渴的地方国企，已成为中国债券发行人中最危险的一个群体。彭博汇总中国债市数据显示，2016年下半年债券到期规模超过100亿元人民币的42家非金融企业中，债务风险最高的7家企业均为地方国企，其中山东省国资委全资控股的山钢集团违约风险最高。7家企业中还包括3家山西大型省属煤炭企业，及陕西、内蒙古、安徽各1家大型地方国企。以上对违约风险的测算来自彭博违约风险模型，该模型基于债券发行人公开财务数据计算，上述7家地方国企1年违约概率位于6.37%-7.94%区间。彭博统计全球债市数据显示，投资级债券违约概率一般低于0.52%。已发生违约的地方国企东北特钢经此模型计算的违约概率为5.61%。为了地方国企紧绷资金链不至断裂，多个省级政府正在对金融机构的信贷行为实施干预。仅过去一个月，就有至少山西、山东两省公开出台文件，制止银行对当地重点企业抽贷。山东甚至在上周出台文件表示，对单方面采取抽贷、断贷、停贷措施的银行业金融机构，可予以同业谴责或制裁。

　　旁白：这意味着什么？意味着僵尸企业满地跑，不是说要淘汰过剩产能么？这样下去如何淘汰？分析人士已经敏锐发现问题了：

　　民企负债率下调而国企却上扬
　　尽管权威人士和李克强再三强调僵尸企业该倒闭的要坚决倒闭，但地方政府似乎却在努力想办法给他们“续命”。彭博援引Sanford C.Bernstein分析师Wei Hou评论称：“这与中央政府的供给侧改革相违背。供给侧改革要求为企业去杠杆，削减过剩产能，并让僵尸企业倒闭。”研究机构Natixis今年5月分析了中国3000家大型上市公司后得出结论称，与民营企业相比，国有企业的债务水平更高，偿债能力更差，但他们却能在政府的支持下获得更长期的贷款。香港中文大学经济学副教授Shi Kang的研究显示，2007年至今，民企的资产负债率从58%降至53%，而国企从55%升至62%。

　　旁白：国企改革自上个世纪八十年代开始至今喊了近40年龄，现在还在喊。喊来喊去，其实还是那些套路——让股市为国企改革服务：

　　国有资产证券化步伐正在加快
　　《经济参考报》记者日前获悉，作为国企改革的重要组成部分，国家正在加快布局推进深化国企改革，下一步国资委将扩大十项改革试点范围，将选择3-5家企业开展国有资本投资公司试点，把诚通集团、中国国新两家企业作为国有资本运营公司试点，同时指导地方国有企业结合改革发展实际推进国有资本投资、运营试点，打造一批资本实力厚、产业布局优、运营效率高、市场竞争力强的国有资本投资、运营公司，并争取在年内试点运营。通过资本运作推动资产证券化，用好市值管理手段盘活上市公司资源，从而实现内部资源优化整合，并实现国有资产价值最大化无疑是2016年国企改革重要内容。国资委相关负责人透露，本次国有资本投资、运营公司试点，主要从三方面进行积极探索：首先，希望通过改革来发展国有资本专业化运营，同时探索有效的国有资本投资运营模式；其次，希望通过改革来探索国资委与企业的关系，探索完善国有资产监管方式；最后，则是希望通过系列改革来推进国有资本投资、运营公司内部改革，探索市场化的企业经营机制。按照目前的定位和安排，国有资本投资公司兼具产业经营和资本投资运营职能，投资和开发国民经济的重要行业、关键领域、战略性新兴产业和优势支柱性产业，推动产业集聚和转型升级，优化国有资本布局结构。另一方面，国有资本运营公司则专门从事国有资本投资运营，以提升国有资本运营效率、提高国有资本回报为主要目标，通过股权运作、价值管理、有序进退等方式，投资、持有和运营国有股权，促进国有资本合理流动，实现保值增值。

　　旁白：这不是上个世纪90年代的套路么？现在形势很明显了，学习淡马锡是不可能的，别问为什么，这是政治。其他国企改革套路都是旧有模式，譬如兼并重组之类：

　　央企新一轮兼并重组浪潮启动
　　彭博援引知情人士称，中国政府正在考虑帮助约10家陷入困境的大型国有企业脱贫解困，中钢集团在列。报道称，帮助的方法包括将部分困难国企交由包括诚通集团、中国国新等国有资本运营公司托管，或者划拨其他国有企业优质资产或股权给困难国企。中国政府还考虑给予这些困难国企一揽子的优惠扶助政策。本月初，中国国家主席习近平在全国国有企业改革座谈会上也强调，国有企业是壮大国家综合实力、保障人民共同利益的重要力量，必须理直气壮做强做优做大。光大钢铁团队在此前研报中称，中纪委巡视组6月初曾明确提及，国资委“推进国企改革进度缓慢”，“改革系统性、针对性、时效性不够强”，因此目前时点国资委有较强动力推进改革。在5月的中国国际钢铁大会上，宝钢总经理陈德荣曾明确表态，中国钢铁业将出现亿吨级规模的航母型企业。这意味着央企级别的兼并重组成为必然。

　　旁白：将烂苹果和好苹果打捆放入一个果篮，没准浑水摸鱼卖出好价钱，但别指望吃下肚后觉得物有所值。经济问题一旦和政治问题绕在一起，几乎无法评论。最后所有压力都传导到银行，现在形势已经坏到让银行家们怀疑人生的地步：

　　平安银行行长：这个世界会好吗？
　　近几年，银行的利润增速断崖式下跌，从2011年的36.34%锐减到2015年的2.43%，今年1季度虽然有所回升，但也不排除季度调节的偶然性因素。从30%多的高增长到接近零增长，银行业只用了短短的四年时间，这是一个惊心动魄的变化。比利润增速下滑更为严酷的现实是，商业银行不良率的攀升。从2013年3季度开始，银行告别了过去多年不良的“双降”态势，不良率和不良额大幅回升。今年一季度，行业不良率上升到1.75%的水平，关注类贷款占比上升到4.01%，拨备覆盖率下滑到175.03%。鉴于全球日益复杂的经济金融形势，信用风险、市场风险、流动性风险、利率汇率风险的相互交织，索罗斯也放言：基于他60年的经验，金融危机再一次慢慢展开。英国脱欧及其引起的国际金融市场动荡，也让整个世界错愕不已。现在要对中国经济触底和不良率见顶的时间做判断，可能还为时尚早。最为严重的是：银行在新增信贷的投向上也面临“资产荒”的问题，原来风险较小的国企债务、地方政府担保的信用债也开始爆发风险。新增资产缺乏“安全区”，银行腹背受敌。去年我在论坛上讲的：“中国银行业进入了三十年未有之变局，大跃进的时代结束了”，现在看来，事实被不幸言中了。处在这样严峻的时刻，银行人的心中可能都会升腾起这样一个问题——“这个世界会好吗？中国银行业的明天会好吗？”。

　　旁白：而就在四年前，民生银行老大还美滋滋的说：银行赚钱赚到自己都不好意思的地步。短短四年啊，天上地下！别以为这是中国一家的问题，意大利的银行业比中国惨多了，但大行依然认为是政治问题：

　　摩根大通：意大利银行业危机是政治问题
　　尽管意大利银行业危机搅得市场风声鹤唳，但摩根大通认为，要解决意大利的问题经济上并不难，更多在于背后的政治博弈。摩根大通分析师Marco Protopapa认为，要重组意大利的银行业只需要“400亿欧元”，还不到意大利GDP的2.5%。所以，“根据意大利现有的财政状况和主权融资成本”，银行业的问题是完全可以解决的。唯一的问题是：2015年施行的新银行业监管规则BRRD（《银行复苏与清算指导原则》）排除了当前最合理也是最低成本的解决方案——政府直接援助银行体系。根据新规，只有在银行的股东和债权人首先承担了损失之后，国家才能够用纳税人的钱对银行进行救助。摩根大通认为，该规定是“极其危险和不明智的”，一旦零售储户也遭受损失，会对全国的储户都产生冲击。根据纽约时报的报道，家庭储户拥有意大利银行业三分之一的债券。所以摩根大通断言，一旦意大利银行业出事，将危及到整个欧元区:如果按照规则来处理，意大利银行的问题将很容易升级为全国性的银行业危机……2014年中以来我们观察到的银行业财务整固趋势将会逆转，这将对国内政治稳定和经济增长产生负面影响。潜在的破坏性可能会导致整个欧元区银行业危机。在批准了希腊860亿欧元的最新援助方案之后，欧元区去年成功避免了危机。意大利银行业的问题远小于希腊，只需要意大利政府出手就可以轻松解决，根本无需欧盟援助。

　　旁白：问题是意大利政府要绕过规定，向银行业援手，一定要经过德国人的同意才行。应该没问题，因为德国银行业也麻烦大了：

　　德国是欧洲银行业危机中倒下的下一张骨牌
　　种种迹象显示，一些德国银行一直是航运业最大的贷款机构。分析认为，现在一些航运业贷款状况似乎非常不好，这可能成为欧洲银行业危机的导火索，而德国可能就将是欧洲银行业危机中倒下的下一个多米诺骨牌。德国一家州立银行因航运业不良贷问题目前遭遇严重困境，德媒今日报出，市场期望的政府对该银行直接资助支持似乎已落空，该银行的一项可转换债今日惨遭抛售，跌去25%。就在几周以前，《金融时报》报道称，德国最大商业银行之一北德意志州立银行在考虑要全面接管其同业不莱梅州立银行。不莱梅州立银行因持有不良航运业贷款资产组合而面临巨大压力，该银行上周警告称，将不得不把其航运业贷款资产组合中的4亿欧元坏账销账，该银行并将因此在今年面临数亿美元亏损。

　　旁白：最后怎么办？还能怎么办？！肯定是欧洲央行出面啦，就算德国央行不同意也没办法，形势比人强嘛。事实上，最后都是央行出面收拾新一轮危机。你看看下面的资讯，甚至怀疑主要经济体的央行是不是在做一个局：

　　欧美日央行逼空国债市场
　　金融危机以来，高品质债券的可购性一直在降低。美联储启动首个购债项目之后，英国、日本和欧洲央行紧随其后。而近来的央行购债狂潮已经令其他国债买家成交的机会大幅降低，而且，当投资者寻求避险时，国债竞购战更为激烈。周三，美国10年期国债收益率跌至新低，至1.3499%；日本20年期国债收益率首次跌破零；日本10年期国债收益率跌至-0.285%的纪录低点；澳大利亚10年期国债收益率跌至纪录低点1.849%；丹麦10年期国债收益率首次跌至负值。而周二，美国30年期国债收益率也跌至史无前例的2.1395%。瑞士1年期国债到30年期国债均为负利率。讽刺的是，连央行自己也很难购得合适的债券。欧洲央行不能购买收益率低于其存款利率（-0.4%）的债券。而据百达资产管理（首席经济学家Frederik Ducrozet，截至7月1日，欧洲央行可购买的德国债券中，有58%的收益率低于这一水平。美联储数据显示，截至6月底，持有美国国债达2.4万亿美元，接近未偿付债务总额的1/5。分析师称，英国央行持有1/4的英国国债，日本央行持有1/3的日本国债，欧洲央行则持有15%的德国国债。这些举措正在加剧预算紧缩以及2011年以来的欧洲国家债务降级潮。如果日本央行与欧洲央行因为英国公投退欧带来的不确定性而决定继续刺激经济，国债被逼空的现象将更为严重。

　　每日综述：全球经济和上个世纪七十年代一样，陷入以货币宽松财政刺、同时规避结构改革的覆辙中，非独中国如此，主要经济体都一样一样的。至于背后原因，都是各国当权者和精英阶层竭力维持既得利益，同时迎合大众回避福利改革，将问题推给下一代。这一点，不分中外古今，此为历史轮回周期的根本驱动力。所以说，滞涨期不会是一天两天的事情，将维持很长一段时间，一直到无法持续为止。