陶冬：2017年世界经济的六个问号

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　　2016年的世界充满了意外，从英国公投到美国选举，从石油价格到人民币汇率，从联储迟迟不加息到债市暴跌，市场被不确定性所笼罩。

　　不确定性，可能是未来经济与市场的最大确定性，2017年应该又是黑天鹅事件横飞的一年。黑天鹅事件本身有其不确定性，不过当政治、经济、社会、政策走偏锋行极端时，市场动荡加剧却又是符合逻辑的，是可预期的。

　　笔者认为，以下六大问号将主导2017年全球经济的走向，并对市场带来重大影响。

　　第一，特朗普刺激政策可以走多远？

　　特朗普力主扩大基础建设、削减税率，从财政政策入手带动美国经济，这对连续八年依靠QE政策来维持增长动力的主流政策，不啻是清新的思路。市场对此也作出异乎寻常的响应，美股屡创新高，美债遭到抛售。

　　“特朗普通胀”目前尚缺乏细节，如何资助庞大的资金缺口亦不清楚，政策所产生的乘数效应未必高。特朗普政策可能是里根式的财政革命，也可能是不切实际的狂想。

　　第二，资金成本突涨会否带来意外？

　　美国重启加息，中欧日央行重新考虑政策选项，特朗普通胀更改市场预期，全球债市遭遇了近十年来罕见的抛售，资金成本暴升，债市集资遭遇寒流，银行降低杠杆。这是对过去八年央行单边护航的反拨，而且来得十分突然。

　　总体而言，世界范围内资金成本水平依然十分低下，不过反弹之快却可能令高杠杆企业、基金措手不及。笔者认为2017年的信用违约风险明显上升，是否由此触发系统风险、市场恐慌则不得而知。

　　第三，美元还能升多久，对新兴市场又意味什么？

　　美国经济的自生动力比其他国家好一些，联储又率先加息，政府在启动财政刺激措施上政治意欲较强，劳工市场已接近完全就业，通货膨胀的压力也相对较大。这使得美元处在强势货币轨道，而此加速了资金流入美元区，支持美汇进一步升值。美国之外其他经济在增长动力上仍然乏善可陈，也拔高了美元的基本面相对优势。

　　美元升值传统上讲不利新兴经济，不时触发危机。当然也必须看到，美元已经连升了七年，颇有高处不胜寒之感，出现调整也不出奇。

　　第四，石油价格能不能维持强势？

　　OPEC时隔八年首次达成减产协议，而且与非OPEC之间也有控制产量的谅解，石油价格低位反弹。但是减产协议的细节并不清晰，成员国能否遵守协议更是未知数。另一方面，全球石油需求已进入复苏轨道，供需关系预计在2017年逆转。

　　许多产油国的财政状况十分糟糕，联手减产是最优选择，但是历史上囚徒困境下产油国选择偷步生产的情况十分普遍。沙特阿拉伯准备将其油公司上市，也为油价走势增添了变数。

　　第五，通胀是不是真的回来了？

　　石油价格会在2017年成为物价上涨的一个动力。美国的工资、中国的食品预计也会带动全球最大的两个经济的CPI反弹，而欧日经济则暂时未见明显的核心通胀的压力，不过有些通胀压力是可以彼此传染的。国债市场已经在预期长期的通胀水平会出现回升，不过目前仍无法在实体经济中确认。

　　通货膨胀一词在2008年危机后几乎被人遗忘了，不过这次有可能复辟归位。通胀何去何从，对货币政策、资金流向、利率水平影响十分深远，而此反过来制约经济增长。

　　第六，中国在改革上可以做多少？

　　中国经济短期已经企稳，中央经济工作会议将工作重点放在促改革与防风险上，推动经济脱虚入实，这是一次可喜的政策改变。但是过去几年改革雷声大雨点小，如何抓住这次窗口机会，切实打破国企垄断、降低营商成本、激活民间投资仍有许多路要走。

　　中美关系存在很大的不确定性、人民币汇率受压、金融风险经久不散，也为深化改革增添了难度。然而，唯有改革才能让经济重回可持续增长的轨道。