黄凡：中国房地产，永不终结的繁荣？

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　　最近，身边的人几乎没有不谈房市的。说起都喜上眉梢：刚刚买入赚了多少……准备到哪里去再买……要想办法买多几套……。首付要凑？没问题！首付贷、信用卡都可解决……房子买得多，就赚得多。至于几百万，上千万的房贷如何还？还需要考虑吗？房子一定涨的，到时卖掉就得，还怕还不起？！

　　如果您看过电影《大空头》，肯定觉得这与电影里描述的2004-2005的美国楼市盛况以及购房者的心态简直太像了。至于结局？根据常识，我不觉得会有大的不同。

　　但是，国内楼市的各路参与者并不这么认为。于是，全国各地“地王频出”，土地的价格屡创新高。在上海，就有了广大市民为规避传说中的“严厉限购”而排长队离婚的全球独一无二的怪象。房子，仿佛是一件万能的投资工具，买到了就等于赚到了。大家都认为，最悲催的人生莫过于一直没买房！

　　难道，中国房地产是永不终结的繁荣？难道大家忘了1980年代的东京，忘了1990年代的香港，忘了本世纪初的美国……忘了一切曾经在眼前翻掉的前车？

　　诺贝尔经济得主、耶鲁大学的席勒教授以“市场非有效”为主导思想提出的“非理性繁荣”一说较好地解释了这一似乎是不可思议的现象。

　　席勒教授认为，投资者会对同一资产的估值，在短的时间里，给出截然不同的判断。例如，本世纪初短短两三年间，美国纳斯达克指数，先上涨200%以上，然后再下跌70%；A股2015年上半年暴涨，下半年暴跌形成股灾；其他各国股票市场的历史上也经常出现这种巨幅波动的现象。他用了“市场非有效假说”来解释了这种现象。认为，人类的心理和决策过程中的“动物精神”（投资决策由本能驱动而不是理性分析），在很大程度上能有效解释了为什么市场经常会出现泡沫膨胀和泡沫破裂的现象。据此，他曾经对于20世纪末美国互联网泡沫和破灭有准确的预言；也曾预言了美国房地产市场2005-2007年的房地产泡沫和破灭。其中，他在2005年提出，无论是房地产还是资本市场，一种资产的价格不可能长期偏离这一资产的长期平均收益水平，如果大幅超过的话，就会引发资产泡沫。正是基于对于美国房地产价格和租金比例，和房地产价格和居民收入比例的历史数据的分析，就认为美国房地产市场开始进入泡沫阶段……结果，我们已经见证了美国房地产泡沫的膨胀与破灭。

　　然而，席勒教授对中国房价的预言，似乎就不那么灵光了。他在几年前访问中国的时候就表明，中国的房地产价格，不论从房价对居民收入的比例、房价对房租的比例，国际的横向比较和历史的纵比较来看，都处于一个相当高的水平。但是，国内的房价依然连年向上……

　　“专家们”纷纷表示：中国国情特殊，房价只涨不跌。有知名人士甚至放言：数年后北京房价80万一平米。诚然，我们有着货币扩张仍然过快令房价难以控制；不合理制度导致地方政府成为土地的超级垄断者，从而土地价格易涨难跌，房价水涨船高了等特殊性。但是，如果“特殊性”能让一种商品的价格只涨不跌，那么，世界上就不会有经济和金融危机了。这可能吗？

　　其实，“国情特殊论”不光在国内有市场，八十年代日本人提过，九十年代中香港人挂在嘴边，之后，轮到美国，美国同样特殊，永久受保护的产权，有全世界资本的流入预期，美元是全球接受的硬通货，综合国力受屈一指。然而，无论是上世纪末的高科技泡沫，还是十年前的房地产泡沫，都是盛极而衰，还引发了两次危机，其中，后一次成了席卷全球的金融海啸。

　　回到国内，“非理性繁荣”也曾出现在股市，就在去年，参与者高举着“互联网＋”、“一带一路”等大旗，把A股推上估值的颠覆，创业板的平均市盈率最高达150倍。当时，大家也曾高呼“牛市刚起步”，“我们这次完全不同”。其后是泡沫的破灭…..

　　实际上，席勒教授根据对美国一百多年房地产市场发展趋势的研究发现：美国过去100年历史里的房价升值速度和该国的通货膨胀速度相当。也就是从投资角度，并不能跑赢通货膨胀。就“我国房价特殊”的说法而言，即使我们不把住房作为自住的消费品时，因而认为其价格水平更多与购房者收入水平关系不大，但是住房变为投资品时，其价格虽受各种政策预期的影响，其最根本的价格中枢决定因素是其长期的投资收益（也就是租金水平）。目前，在国内大城市按现价买房所得的租金回报率普遍不足2%，明显低于当前以及长期的无风险利率水平。这就说明，国内房价的总体水平已远在其价值中枢之上。因此，尽管，当前房地产已经捆绑了中国经济，经济面临下行压力之际，各级政府不断采取各种措施来刺激房市。但是，行政调控对于资产价格的波动而言，最终是失效的，久涨必跌的房地产泡沫破灭案例，在全球都是无一幸免的。

　　至于房地产泡沫什么时候会破裂的问题，席勒教授的“动物精神”也很好了解释了泡沫会往往会大得出乎人的预料，而且持续很长时间；但是，“是泡沫，就一定会破裂的”这一规律，古今中外无一例外。

　　尽管具体时间上存在变数，美国的加息是一定的；尽管现在无人能预知哪一根是压垮骆驼的最后一根稻草，国内房地产泡沫不可持续也是一定的。如果美国的货币政策收紧与国内房价掉头向下同时发生的话，下一轮全球性金融危机的发端一说恐怕不是天荒夜谈了。

　　因此，敝人基于国人普遍超配房地产投资的现状，建议把这部分配置降低下来，以避免在下一轮泡沫破灭中遭受重大损失。对于大多数投资人而言，由于人性贪婪与恐惧的弱点，难以做到逆市而动，那么，作壁上观也是正确之举。面对疯狂的楼市，我勇于不参与？您请自便。