冉学东：资产负债表式衰退还是流动性陷阱

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　　7月数据让人震惊，此后央行出面解释，说明企业融资并不少，然而市场的担忧情绪并未消散，有些人概括七月数据为流动性陷阱，也有人概括为资产负债表衰退，不过，以上两种描述经济现象的术语，事实上并不矛盾。

　　流动性陷阱本质上指的的是流动性过多，企业或者投资者就会把现金窖藏起来，而不进行投资和消费，因此利率低无可低，这是凯恩斯的假设。而资产负债表衰退则主要是企业在经济景气时，盲目乐观，借债太多，一旦经济发生逆转，资产缩水，就会出现净资产为负。为了让净资产为正，两个办法，扩大资产或者减少负债，由于经济低迷，扩大资产已无可能，就只有实行减低负债的办法，表现为，把企业大部分利润用来归还银行贷款，同时，减少或者停止银行贷款。这是日本经济学家辜朝明提出的观点。

　　以上两种现象都是经济从景气走向衰退时的普遍表现，央行否认目前经济已经进入流动性陷阱，因为凯恩斯所说需求管理政策，利率下降到0以后，但是由于市场的过剩，也难以有效地刺激企业去进行投资，所以就陷入了一个所谓的“流动性的陷阱”，而中国目前的利率的确还是比较高的。不过我们再反过来想，如果中国目前的利率下降到零，企业的投资就一定会刺激起来吗，估计很少有人敢有一个肯定的回答。

　　中国的企业是否已经到了资产负债表衰退呢？这里首先是要负债过高，从目前可得的数据我们知道，这个数字是很高的，3月份，国家信息中心经济预测部主任、首席经济师祝宝良给出了一个令人乍舌的数字：当前企业负债率已接近160%!6月15日，社科院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬，在国新办发布会上表示，中国非金融企业部门2015年底负债率高达156%，其中65%来自国企；由于中国间接融资比重高，企业债务若出问题，银行可能会牵连其中，而银行多为国企，国家财政也可能出问题——这是中国债务问题中最大的问题。按照李扬的观点，这个数据最近几年逐年上升，比如2012年他披露的企业负债率已经高达107%。如此看来，中国企业负债率最近几年都是加速增长的。

　　企业的债务率很高，而且还在加速增长，那么企业是否开始还债、减少贷款，减少投资呢？这方面有两个数据，一个是今年以来民间投资大幅下滑，今年1-5月民间投资同比名义增长3.9%，5月单月增长不足1%，创出这一数据自2005年公布以来的最低记录。而全社会固定资产投资增长则达到11.7%，基本保持稳定，这个成绩主要是政府加码财政刺激政策，不然全社会的投资还会大幅度滑坡。

　　另一个是今年7月的金融数据，7月人民币贷款增加4636亿元，同比少增1.01万亿元。分部门看，住户部门贷款增加4575亿元。非金融企业及机关团体贷款减少26亿元。其中最大的看点是：非金融企业贷款近十年以来首次出现负增长。

　　笔者最近也下去跟地方银行负责人聊，其实目前商业银行不论是国有的大行还是城商行等小银行，他们的贷款是非常积极的，对于农业农村的贷款，包括对于中小企业的贷款，只要能挣钱，他们都是千方百计进行支持，基层金融竞争还相当激烈。一位基层银行负责人告诉记者，主要还是不放心中小企业的报表，他们的报表都是假的，不能反应经营实际，也就是说企业的负债很高，只有把贷款贷给国有企业和地方政府他们才放心。

　　他们认为导致目前经济衰退最大的原因是2009年的四万亿，但是政府行政命令贷款，许多民营企业消化不了那么多资金，就只有上一些没有盈利前景的项目，然后这些项目最终不赚钱，没有现金流，形成负债，而银行催债又紧，民企只能要么砍掉其他项目，要么关门倒闭还债，最终形成投资断崖式下滑的局面。

　　所以目前投资低迷，经济疲软，政策、银行、企业三者都有一些需要检讨的问题。

　　以上数据从企业的负债和投资两个角度印证了资产负债表衰退的两个证据，而且企业融资需求疲弱的确也是一个现状，银行资金过多，只能把资金用在消费信贷领域，于是大家都在不听接听银行的营销电话。

　　那么目前我们是否陷入了辜朝明所说的资产负债表衰退呢？事实上，经济发展千差万别，不可能一个概念把所有经济概念都装起来，比如笔者就不赞同辜朝明所说的要利用政府支出增加来摆脱衰退，其资产负债表衰退概念就很不完整。

　　就中国经济而言，不是政府刺激少了，而是过多了，当年的四万亿就是最大规模的政府刺激，反而高了一个资产负债表衰退，如果辜朝明的药方正确，他所在的日本经济也不会长期停滞。

　　不过无论如何经济的衰退总要在资产负债表上体现，这个概念当然是有用的，至于如何爬出陷阱，则要按照自己国家的实际寻找药房。