易宪容：全方位抑制资产泡沫能否击中当前金融风险要害

牛博网

　　7月26日的中共中央政治局会议上，除了決定今年10月在北京召开第十八届六中全会的主要议程外，还分析研究了当前经济形势，部署了下半年经济工作，其中最为亮点的地方就是强调要“抑制资产泡沫”。

　　中央政治局会议突然提出“抑制资产泡沫”，但是会议没有明言什么资产泡沫？也没有指出当前中国资产泡沫在哪里？所以，“抑制资产泡沫”提出，国内资产市场随之陷入恐慌，政府各个职能部门纷纷对号入座，出台政策，一场全方位地“抑制资产泡沫”战斗已经打响。

　　先是股市，在7月27日，深圳成分指数单日大跌4.1%，创业板更是急挫5.5%后，两市股市成交量更是一蹶不振，由平时8000亿元，跌至3000亿元水平。融资融券连续下跌4日，由8874亿元跌至2.7到至8632亿元。因为，市场担心流入股市的流动性将全面减缩及监管全面收紧。

　　比如，中国央行的货币政策有可能会出现转向，不仅会将原来略微偏宽松的货币政策转为中性适度，更是会通过新的货币政策工具加强对市场流性管理，并出现了适度收紧流动性的现象。比如在星期二，虽然央行继续在公开市场以利率招标方式开展了限期7天的600亿元逆回购操作，向市场投放短期资金，但同时有1300亿元7天期逆回购到期，当天实际上共有700亿元资金净回笼。这是今年以来少见的情况

　　同时，央行提出了《如何理解宏观审慎评估系统（Macro prudential Assessment，即MPA）》，以此来规管商业银行向基金、保险及证券商贷款时，更注重风险管理及资本的合理分配，直指“高杠杆的非存款业金融机构，如果仍然固守高杠杆理念，感受到流动性笔制约，也是正常且合理的”。也就是说，对于高杠杆的非存款金融机构的流动性将会逐渐地收紧。这当然是当前中国股市最为担心的事情。

　　但是，当前国内股市并非流动性松紧的问题，更多的是如何提振市场的信心问题。所以，证券监管部门也推出相应的政策。比如，中国证监会下发了《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行办法》，严管资金池及杠杆倍数，以防中国股市再次踏上2015年的老路。深圳交易所全面打击妖股，针对虚拟实境、石墨烯、人工智能、PE+上市公司、资本系或合伙企业入主上市公司等热点题材，保持高度敏感，要求公司的相关信息公开透明，全面遏制市场炒作。这对当前中国股市短期影响会不小，但长期有利于提振市场信心。不过，我早就指出，对于当前中国股市，经过2015年的暴涨暴跌之后，抑制资产泡沫不是主题，主题是提振市场的信心。

　　对于当前中国债券市场来说，可以风险不会太小。有分析认为，当前中国债券市场的营运配债资金的杠杆11倍左右。据悉，国内商业银行将配债资金分为两部分，一部分银行营运，一部分外判给非金融机构。银行营运部分，由于配债资金的收益率低于理財产品收益，因此银行先得以杠杆方式买债。至于外判给非金融机构的资金，会先买债券，然后通过质押式回购，以获得融资，再继续买债，将投资回报滾雪球般地放大。

　　但是，今年以来，国内传统经济越来越不景气，企业利润全面下降，从而使得公司债的违约则越来越多，比如东北特钢就拖欠数十亿资金，债权人都十分紧张，基本上都拒绝债转股方案。如果国内债券市场的违约企业进一步增加，将面临着资金链断裂的风险。所以，就目前中国债券市场来说，应该是抑制资产泡沫的一个风险口。

　　最近中国银监会下发的《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》，提出计提风险准备金，限制银行每个理财产品总资产，不得超过净资产的的140%。中国保监会将启动新一轮“两两专项检查（两个加强、两个遏制），要求保险机构就就十个方面的风险问题进行自查整改。这些政策出台既是针对股市也是针对当前中国债券市场的风险。

　　当然，对于当前中国的资产泡沫，股市、债市、影子银行等都会有些问题，都可能有不同程度的泡沫。但是股市的泡沫在逐渐挤出，债券市场规模不是太大，而影子银行的泡沫可能会大，但很大程度会与房地产市场有关。只有中国房地产泡沫没有破灭，这些影子银行的泡沫都可能掩盖起来。

　　所以当前全方位地抑制资产泡沫的焦点或重点应放在房地产上，这不仅在于房地产泡沫的规模无限大，而且在于当前中国房地产泡沫吹得最大。那么对于当前中国房地产泡沫，政府正在采取什么措施来抑制？就目前的情况来看，更多的人把焦点放在地王的炒作上，如限制银行贷款用于炒作土地，希望以此来减少地王的出现。但是，地王的出现只是房地产泡沫吹大的结果而不是原因。除非是房地产开发商与地方政府合谋，否则不是房价泡沫吹得巨大，房地产开发商是不会预期房价还会上涨，他们也不会以高价购买土地的。也就是说，如果仅是遏制地王不出现，是颠倒了抑制房地产泡沫的关系。土地的价格完全取决于房价泡沫的太小，而不是反之。

　　还有，有政府部门提出对抑制房地产泡沫可以因城施策或一城一策，这种提法没有什么不可，问题是采取什么方式。如果采取因城施策，就得实行严厉打击房地产炒作行为的房地产交易税及房地产交易所得税，通过税收的方式把投机炒作者的赚钱功能全面限制而不是用行政方式规定可购买多少住房或所谓的限购。以及对住房投机炒作者全面的信贷紧缩政策。但是就目前的情况来看，政府职能部门在这方面则没有动静。也就是说，如果政府的设定目标是既要稳定当前的房价，又要抑制房地产的资产泡沫，这两者想要几乎不可能。抑制资产泡沫的核心要放在用税收与信贷政策抑制房地产泡沫上，否则是无法击中当前中国金融风险要害的。