刘晓博：中国楼市，“三种命运”在赛跑

牛博网

　　今天（7月9日），《人民日报》海外版在第二版显著位置，就中国楼市和汇率的前景问题，发表了一篇述评。

　　文章的题目是《中国不是俄日 无需套用模式 “稳汇率”与“保楼市”之争是伪命题》（见下图）。文章的核心观点是：

　　近期关于“中国面临‘稳汇率’与‘保楼市’两难”的观点流行。该观点认为，目前人民币汇率高估与楼市泡沫并存，宏观政策未来只能在“弃汇率、保房价”的俄罗斯模式和“弃房价、保汇率”的日本模式之间选择其一。

　　专家指出，这种观点的问题在于只通过短期、局部现象来推测整个宏观经济走势与对策，而并未考虑到无论是人民币还是楼市在根本上都取决于中国经济长期向好的基本面这一事实，因此“两难之争”显然属于伪命题。

　　《人民日报》提出的这个重大问题，事关在中国生活的每一个人，也将影响到世界经济的进程。下面谈谈我的看法。

　　长期阅读“天天说钱”专栏的读者应该知道，这场争论的始作俑者其实就是我。2014年以来，我在专栏里多次分析了俄罗斯最近20多年楼市的演变，在众所周知的日本东京楼市演进模式（以日元计价，楼市大跌，但日元对主要货币升值）之外，首次提出了俄罗斯模式（或者莫斯科模式）。

　　我根据资料推算出，自1989年以来，莫斯科中心地区房价以卢布计价，上涨了大约150万倍，以美元计价只上涨了150倍。期间，卢布有一次1000:1的币值改革，因此卢布整体上对美元贬值了1万倍。

　　我在多篇文章里指出，高房价的结局不仅仅只有日本模式（东京最为典型，也称为东京模式），还有莫斯科模式。他们的共同点是楼市都出现了泡沫，日本的选择是保汇率放弃资产价格；而俄罗斯的模式是，保资产价格放弃汇率。

　　后来，楼市的“莫斯科模式”开始被越来越多的学者关注，进入到各种研究报告。如果楼市出现泡沫，需要在资产价格和汇率之间作出选择的观点，也开始流行。

　　那么，中国的高房价未来真的只有“莫斯科模式”和“东京模式”两种出路吗？

　　当然不是。

　　《人民日报》海外版的文章就提出了第三种模式：通过深化改革、经济转型，让汇率和房价都获得支撑，最终走上健康的道路，而不必在莫斯科和东京之间选择。

　　我的观点是，这完全是有可能的，只要中国能落实十八届三中全会制定的“深化改革的决议”那60条，中国就不必面对资产价格、汇率的二选一。

　　自2014年以来，我还创造了两个词汇：“印钞票的时代”和“印股票的时代”，这两个词汇虽然不严谨，但形象地反应了中国新旧增长模式的转换。

　　改革开放以来，中国经历了“制造业+出口”的第一个增长期，和“大基建+城镇化+房地产”的第二个增长期。目前即将进入第三个时期。

　　在第一个增长期，中国通过对外开放吸引外资流入，在沿海地区建立了加工贸易工厂以及巨大的港口。通过让人民币贬值，再辅以廉价劳动力，变身为世界工厂。在这个时期，无形之手（市场的力量）强过有形之手（政府的力量），民企、中小企业、外资企业空前活跃，温州、泉州、东莞、佛山等一批弱地级市崛起，超过了很多省会城市。

　　这个时代，最大的受益者是制造业、沿海城市、外企。

　　第二个增长期就是所谓的“印钞票的时代”，国家通过货币超发，推动资产价格上升，给购房者带来惊喜，刺激未购房的人尽快购房，由此开启了人类历史上史无前例的“超级城镇化”，“大基建+城镇化+房地产”联合发力，推动规模庞大的中国经济持续快速增长。这个期间资金的流动方向是：央行投放巨额基础货币--→银行放贷→地方政府、国企、开发商→房地产基建的下游产业。由此带来了天量信贷，以及企业杠杆率不断上升。

　　由于土地、基建都在政府手里，所以这个时期“有形之手”越来越强势，甚至压倒了“无形之手”。反映在市场里，有人说是国进民退；反映到城市竞争格局上，是此前明星地级市地位下降，一批“单核心”省份的省会城市快速崛起，比如武汉、成都、郑州、长沙等。

　　在这个时期，围绕着土地、房地产的收入快速增长，制造业显得无足轻重，所以汇率的天平开始向资产价格倾斜，人民币对外不断升值。这个时期，最大的受益者是拥有土地的地方政府，容易贷到款的国企、开发商和购买了多套房产的人。制造业的竞争力，在这个时期因为汇率天平的倾斜而不断降低。

　　到最近几年，随着房屋供应在绝大多数城市出现过剩，“大基建+城镇化+房地产”的模式接近尾声，“印股票的时代”正在叩门。所谓“印股票的时代”，就是通过政府审批制度改革、反腐败、司法制度改革、IPO注册制改革等，让中国更加市场化，激活“大众创业、万众创新”，推动实体经济回归，而不再依靠吹大资产泡沫来稳增长。

　　反映在资金流向上，主要是通过股权、债权融资解决经济发展问题，银行发钞速度将适当降低，企业杠杆率也将不断下降，大金融时代来临。在这种背景下，全社会的资金池逐步由楼市变成大金融（核心是多层次资本市场）。

　　如果中国完美地切换到“印股票的时代”，高房价问题自然就解决了，这时候，房价将出现慢涨，财富总量和人民收入快增，泡沫逐步被化解。由于社会充满创造力，财富不断增加，人民币的汇率自然也就稳住了。

　　当然，这是一个理想状态。事实上，过去一年多我们在开启“印股票的时代”时，遇到了“人造牛市+股灾”的狙击，随后又遭遇了“股汇双杀”的挑战。这告诉我们一点：新旧模式的切换，阻力甚大，困难甚大。

　　相信接下来国家会有新的举措，“印股票的时代”将不可避免地降临。若如此，中国楼市将不必在东京和莫斯科模式之间做出被动的选择。