易宪容：中国打造的房地产“国家牛市”为何失败？

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　　从2014年11月开始，中国政府希望模仿美国，通过打造中国股市的“国家牛市”（即让股市按照政府的意图慢牛持续上涨）来降低企业的融资成本，增加企业的融资渠道，创造居民财富效应，以此来促进中国经济增长。但是，中国股市的基础条件和环境与美国完全不一样，中国政府是推出了一系列利好股市的政策，也让中国A股指数短期内快速飚升，结果是政府没有打造出如美国那样的“国家牛市”，反之却吹大了中国股市的巨大泡沫，最后股市泡沫破灭，股市指数暴跌，市场信心完全丧失，从此让中国股市一蹶不振。

　　在2015年股市泡沫破灭之后，中国经济增长压力加大，中国房地产也濒于严重的危机之中。在这种情况下，为了保经济增长，为了化解地方政府的财政危机及国内金融体系面临的巨大风险，中国经济的宏观政策又回到前十几年“房地产化”经济的老路，从2014年930政策及2015年330政策的央行住房按揭贷款新政起，推出了一系列的房地产救市政策。而这些房地产救市政策核心就是以特别优惠的住房按揭贷款政策，鼓励持有更多的住房居民利用这种住房优惠政策涌入房地产购买住房，以此来打造中国楼市的“国家牛市”。

　　对这些政策最先反应的是当时金融市场化程度最高及互联网金融最为发达的深圳，当投资者闻到这种政府政策意图催大房地产泡沫的信息之后，深圳的各类资金涌入了房地产市场，深圳的房地产市场立即火爆，从而使得深圳的房地产市场价格在不到一年的时间上涨70%以上，房价出现了疯狂上涨。而深圳的这种房价疯狂上涨之潮很快就席卷到到上海北京等一线，并迅速蔓延到苏州、南京、合肥、厦门等城市，并由此掀起了中国一、二线城市房价疯狂上涨潮，国内主要城市的房价持续上涨了18个月，及不少城市的土地价格也疯狂上涨。

　　经过这一轮的房价疯狂上涨，中国许多城市的房价已经超越了伦敦、纽约、东京，而城市房价与居民的家庭收入比，也纷纷抢占世界前十大的排名，就以往房价家庭收入比最高的伦敦来说也只是16倍，但是中国房价家庭收入最高的前五个城市却达到了，深圳为67倍、厦门为40倍、上海39倍、北京34倍、三亚32倍，也就是说，经过这一轮国内各城市的房价疯狂上涨之后，深圳居民要不吃不喝67年，才能购买到一套满足基本居住条件的房子。可见，当前中国的房地产泡沫已经吹大到什么程度。

　　面对中国各城市的房价如此疯狂上涨，不少城市的地方政府不闻不问，只好偷着乐，因为这正中下怀，一、二线城市的土地财政立即倍增，风险则转向了银行及购买住房的居民。直到9月底，在中央政府的要求，各地方政府不得不出台不同的住房限购限贷政策。在10月20日，国家统计局破天荒地公布了10月份上半月70个大中城市住宅销售统计数据，其数据表明部分城市住房价量齐跌，反映一、二线城市楼市明显降温。国家统计局为何在这样迫不急待地要公布这些数据，一是要表明9月底以来不少城市出台的房地产市场调控政策已经有立竿见影的效果，二是要逆转当前房价上涨的市场预期。

　　但实际上，当前中国的房地产市场房价疯狂上涨态势是否得到遏制，仅用半个月数据是无法说明问题，肯定要观察半年以上的时间。还有，这一轮国内一、二线城市房价疯狂上涨的原因是什么？很大程度上与限购、限贷（当前限贷仅是限首付，贷款利率却没有上升，限贷的核心没有动到）关联性不大，这些政策要遏制房价的疯狂上涨并非容易。

　　可以看到，去年以来中国的这一轮不少城市的房价疯狂上涨，最大的动力就房地产市场的金融化。当投资者看到政府要打造中国房地产的“国家牛市”时，早就把中国的房地产市场看作为一个如股市那样的投机炒作市场。这时，各路的投资者，无论是居民还是企业，既会让正规市场资金涌入房地产市场，也非正规市场资金也涌房地产市场。比如，今年一季度的银行信贷增长，竟然超过2008年美国金融危机之后温家宝总理所释放出的四万亿的规模；而且今年前三个季度住房贷款占全部贷款总量35.7%，达到3.63万亿元，比去年同期多增1.8万亿元。今年银行体系间的债权证券化产品（CLO），前三季度发行了64只，比去年同期下降了18%，但是唯独房地产抵押贷款这个项目的CLO暴增了7倍。仅是9月上旬，房地产抵押证券化产品（RMBS）的发行规模高达220亿元。还有，中国的住房公积金，2015年余额为4.1万亿元，但是今年支用的贷款余额已经升到3.2万亿元，整体贷款余额突破公积金80%，其中房价涨得最快的上海深圳等城市，贷款余额更是逼近公积金余额的100%。可见，中国的住房投资者如何把购买住房的金融杠杆用到极致。

　　在这一轮的房价疯狂上涨中，住房投资者不仅把正规金融市场的杠杆放大到了极致，也让与住房投机炒作有关的非正规金融市场的各种金融工具如雨后春笋般地涌现。什么首付贷、按揭贷、过桥贷、抵押贷等应有尽有。房地产开发商、房地产经纪公司、不同类型的企业等都成了购买住房的融资公司。特别是那些房价在半年间翻倍地上涨的城市，其非正规金融更是疯狂生长。这同样是这次房价疯狂上涨最大推动力。

　　可以说，最近的房地产市场调控，政府正在有意从国家层面上来去除房地产金融化的动力，无论是正规金融还是非正规金融都是如此。如果这样做，这也就意味着这次中国打造的房地产的“国家牛市”失败，国内不少城市的房地产市场价格将出现全面向下调整。如果政府不这样做，中国巨大的房地产泡沫也已经到破灭的边缘。但是结果如何还得观察。

　　而这次政府打造的房地产“国家牛市”之所以失败，其根本原因就在于政府根本就无法放下“保GDP高速增长”的这个魔咒，放下地方政府官员的土地财政的巨大利益，从而总是让国家宏观经济政策短视，总是希望用一招又一招的短期政策来打造GDP的长期增长。这必然会导致这些短期经济政策屡试屡败，最后不得不再走上“经济房地产化”老路。这更是让中国经济陷入了不归之路。所以，政府得进行深刻的反思，否则，又一次宏观经济政策的失败还会重演。