张平：人民币续创六年新低究竟暗藏啥玄机？

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　　国庆节以来，人民币兑美元中间价走出了一条明显的贬值曲线。继10日跌破6.7关口后，中间价先后跌破6.72、6.73、6.75、6.76等关口，昨日继续下调54基点，跌破6.77。这也意味着，从9月30日算起，人民币中间价已在短短13个交易日里贬值了966个基点。人民币这一下跌速度在历史上也属罕见。

　　资料显示，本轮人民币下跌是近一年多来的第四轮“疲”软。从去年人民币“8·11汇改”以来，人民币先后经历了三轮贬值，分别出现在去年8月、今年元旦前后和今年5-7月，三轮快速且影响较大的贬值分别跌去3000点、1000点和2400点。不过，市场预期本轮人民币下跌或在6.8关口达到新平衡。

　　面对人民币新一轮贬值浪潮，央行副行长易纲撰文表示，中国经济的增长仍强劲，因此人民币汇率将继续在合理均衡的水平上保持基本稳定，不存在持续贬值的基础。业内人士也表示，人民币最近走势疲软只是相对于美元而言，而对其他货币，人民币表现并不差。从人民币对一篮子货币指数来看，一直保持在94左右。

　　对此，笔者认为，本轮贬值和第三轮相拟，更多的是受国际金融市场动荡的影响。其一，近日，美联储年底加息预期不断升温，美联储12月加息的概率已升至70%。其二，欧元、日元、加元齐跌，也推动了美元指数向上，这必拖累人民币。其三，国内因素有：9月外贸数据表现不佳、房地产调控使资本流出，导致人民币累积的贬值压力集中释放。

　　人民币汇率在近日破6.7后，整个学界对6.8能否成为新“铁底”争论不休。有学者认为，近期的人民币波幅已经影响到市场的情绪，如果再突破6.8的话，市场的情绪可能会非常大。并且美元已经升值了很长一段时间，上涨的动力也出现不足，因此近期人民币在6.8附近将停滞一段时间。不过，笔者认为，年内人民币跌破6.8关口的可能性不能排除。

　　首先，人民币可能在12月把6.8击穿。美联储12月中旬公布利率决议，从12月初开始，美联储加息的预期会更加强烈，人民币就会有新一轮的贬值，并且6.8的关口没有太大的意义去守，届时人民币汇率很可能突破6.8。

　　再者，前三季度，国内经济基本面有所好转，但地产调控对经济的负面影响或将在今年底和明年初显现。之前中国经济基本面复苏主要依赖于房地产杠杆+基建投资，而这种旧的经济增长方式是不可持续的。而受到新一轮房地产调控的影响，中国经济L形复苏趋势能否保持还有待观察。所以，第四季度人民币波动幅度难免加大，贬值空间仍然不小。

　　最后，央行已无意大幅干预汇率。人民币在今年10月1日正式加入SDR，曾有业内人士总结称，SDR有“魔咒”，每当人民币完成“纳入SDR货币篮子”的一阶段进展，就会贬值一定程度。而正式加入SDR，也要求人民币对市场化的波动有更高的接受能力。

　　自从人民币加入SDR后，中国央行会加大对人民币汇率波动的“容忍度”。如果人民币汇率跌幅过快，央行会给予一定干预。但是对日常汇率的波动，央行不会再干预。现在的汇率形成机制已经非常市场化，日常的汇率行为更多是一种市场的行为，体现了市场主体的意愿。央行对汇市的干预度已经大幅降低了。

　　其实，面对人民币短期的快速贬值，央行也并非甩手不管，只不过干预的更加隐蔽。昨日上午（26日），银行间1天期回购加权平均利率大涨逾13个基点至2.3734%，为2015年4月以来盘中高点。

　　此外，昨日，上海银行间同业拆放利率（SHIBOR）除了7天期品种，其余各期品种利率全部上涨。这说明了，央行会通过银行间货币市场拉升人民币利率的方式，来缓解人民币快速贬值的压力。

　　与此同时，在人民币贬值的背景下，央行逆回购操作规模仍在加码。昨日（26日），央行开展规模为2350亿元的逆回购操作，包括1150亿元7天期、850亿元14天期、350亿元28天期。

　　央行意思是：一方面，想通过预期管理来实现紧缩（即通过利率抬升的方式减缓人民币贬值压力），另一方面，考虑到国内经济处于调整状态，监管层不希望转变宽松预期之后导致企业的成本上升，因而从技术手段上实现宽松。

　　对此普通投资者来言，手里只拿着美元也非明智，多种配置才是上乘，人民币、美元、瑞郎或者欧元同时持有，各占一定比例，就游刃有余了。换汇是必须的，换什么是要看汇率的高低进行资产配置。

　　新一轮人民币贬值浪潮目前还没有结束迹像。在人民币汇率跌破6.7后，人们又开始看至6.8关口。其实人民币本身就贬值的需要，任何“铁底”都难固守。现在对于央行来说，既要刻意调高货币市场利率，延迟人民币贬值进程，又要通过逆回购来向资本市场注入流动性。不过，这种技术手段也只能保持暂时有效，人民币贬值将是大趋势。