徐斌：全球市场重大变化 长期利率或触底回升

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　　旁白：今天出9月金融数据了，“经济虚胖”的特征依然明显：

　　9月M2与M1剪刀差继续扩大

　　9月末，广义货币（M2）余额151.64万亿元，同比增长11.5%，增速比上月末高0.1个百分点，比去年同期低1.6个百分点；狭义货币（M1）余额45.43万亿元，同比增长24.7%，增速比上月末低0.6个百分点，比去年同期高13.3个百分点；流通中货币（M0）余额6.51万亿元，同比增长6.6%。前三季度净投放现金1852亿元。2016年前三季度社会融资规模增量为13.47万亿元，比去年同期多1.46万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加10万亿元，同比多增1万亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少4606亿元，同比多减1946亿元；委托贷款增加1.51万亿元，同比多增5043亿元；信托贷款增加4795亿元，同比多增4229亿元；未贴现的银行承兑汇票减少2.05万亿元，同比多减1.46万亿元；企业债券净融资2.61万亿元，同比多6916亿元；非金融企业境内股票融资9602亿元，同比多4219亿元。2016年9月份社会融资规模增量为1.72万亿元，分别比上月和去年同期多2604亿元和3638亿元。

　　旁白：如果单从社会融资总量看，经济依然处于信用扩张，但从MI与M2的剪刀差看，“虚胖”特征还是明显，企业现金为王的心思还是很重，事实上，三季度中国经济触底回暖，很大程度上是积极财政刺激所致，真正的经济增长点，依然不多，企业对于追加投资再生产，还是较为谨慎。不靠财政刺激不行，因为全球流动性有出现拐点的迹象：

　　全球资金或回流美国

　　市场对美联储12月加息预期高企令美元持续走强，而欧洲与日本等地货币政策也露出短期拐点的迹象。随着发达国家国债收益率的上行，推动资金流入新兴市场的套息交易或将难以为继。在套息交易中，投资者收益的决定因素，主要来自不同国家较短期限主权债的利差。通常而言，投资者会借入成本较低的发达国家货币，并在收益率较高的新兴市场建仓。但是，近期这种推动资金流入新兴市场的交易策略，已经开始因为发达国家国债收益率的上扬而遭到威胁。彭博援引摩根士丹利分析师Hans Redeker团队的报告称，大多数发达经济体就业市场的改善以及大宗商品价格企稳，令投资者认为通缩压力已经消退，这也意味着债券收益率将要走高。

　　旁白：这个趋势，可以得到下面这个资讯的印证：

　　全球负利率债券规模本月不断萎缩

　　随着债券收益率上行，全球负利率债券规模本月不断萎缩，或创去年12月以来最大单月跌幅。根据彭博巴克莱全球综合指数，月初至今的这两周，全球负利率债券总量同比跌幅扩大到13%，至10.4万亿美元。10月第一周跌幅就达到10%。今年6月，全球负利率债券规模曾创下12.2万亿美元的历史性规模，而在2014年7月这一数字还仅仅只有33亿美元。与负利率债券规模缩减相对应的是，9月至今全球主要经济体债券利率止跌回升。最近两周基准债券的价格下跌了2.3%，推动收益率上行12个基点至1.25%，为去年11月来的最大升幅。近来联储官员集体“鹰派”发声，强势经济数据陆续出炉，令美国加息预期升温。8月初时，期货市场预期美国12月加息的概率不到50%，而目前已经升至逾60%。

　　旁白：是通胀起来了吗？不好说，但短期内确实没有进一步通缩的趋势，投资者开始小心翼翼从主权债券中走出来，看看其他地方有没有残汤剩饭。商品大王更是建议超配黄金算了：

　　商品大王：做多黄金做空原油

　　商品大王加特曼（Dennis Gartman）周一称，正寻求买入机会的投资者应瞄准黄金。虽然美元近几周走强，但加特曼表示，黄金兑美元的近期趋势让黄金仍充满吸引力。富国银行在研报中称，商品有超卖迹象，价格回暖的时机成熟了。加特曼称，黄金非常坚挺，在过去的6-7日试图反弹。不过他表示，做多黄金/欧元是更好的策略。他还让投资者小心原油，虽然上周原油走上50，但反弹可能再次嘎然而止，理由是原油供应过剩再次浮上水面。研究机构Think Markets的分析师Think Markets称，欧佩克（OPEC）近来的增产动作让人非常质疑冻产协议的效果。加特曼不认为俄罗斯会和OPEC合作。即使俄罗斯政府改变态度支持，而俄罗斯国家石油公司却质疑限产的意义。他还指出，原油走高会让开采商加快动作，美国产量会回归，新的开采钻探会让一切回到原点。　

　　旁白：这是很有意思的建议，因为目前市面主流的看法，还是配置金融资产轻实物资产，你看看下面：

　　海通：通胀下行重配金融资产

　　受累于近几年的低迷通胀，美国实物资产（包括房产、大宗商品、收藏品）相对于金融资产（股债）的价格已跌至1926年来最低，与中国楼市疯涨而A股低迷形成鲜明对比。有分析认为国内也会出现这样的趋势，海通姜超称，地产上涨大周期已结束，明年通胀将下行，建议回避实物资产，转向金融资产。姜超称，短期看来，9月CPI明显回升，PPI转正对未来通胀亦有推动，叠加去年基数走低，4季度通胀有望短期反弹。但从长期看来，地产上涨大周期已经结束，而地产调控政策加剧经济下行压力，再加上今年年初通胀基数走高，明年通胀将趋于下行。本轮房价上涨缺乏人口需求支撑，是信贷加杠杆导致的资产泡沫，在政府信贷调控加码后存在随时破灭的风险，因而无论是房价还是PPI应均已离顶部不远，这意味着实物类资产的配置已接近尾声，而我们建议转向流动性更好的金融资产。其中债券和类债券的股票资产将受益于通胀和利率的长期下行，而服务和创新类资产则受益于经济转型和制造业升级。

　　旁白：这个呢，也是今年的大机构的策略，不过吃瘪的，估计不在少数，你看看下面：

　　嘉能可做空煤炭今年赔死了

　　今年上半年行情低迷之时，全球最大动力煤出口商嘉能可选择对冲锁定煤炭价格。然而，下半年动力煤价格却一路飙涨，正侵蚀着嘉能可的利润。今年上半年，因对冲未来销售（相当于其年产量的一半），嘉能可录得3.95亿美元按市值计算的非现金损失。随着下半年煤价不断攀升，嘉能可越来越多潜在的利润受到侵蚀。据彭博，投行Liberum Capital分析师在周一的报告中预计，嘉能可在对冲方面可能损失达12亿美元。而嘉能可CFO Steve Kalmin 8月曾把对冲视为“机会成本”。自6月底以来，亚洲动力煤的基准价格已经上涨了53%，上周的交易价格甚至达到了三年多来的最高水平。

　　旁白：恩，主流经济学家和分析师一致判定全球经济未来重蹈日本通缩覆辙，不是瞎推测，而是根据全球老龄化趋势得出的结论。但现实是，不论理论之树怎么东倒西歪，现实总是黯淡的，你看看下面：

　　英国通胀形势日益严峻

　　6月以来，英国“脱欧”导致英镑疲软，进而加速了英国国内物价上涨。周四（10月13日）路透调查显示，英国通货膨胀率将会从目前水平大幅上升。经济学家也表示，英国消费品和燃料价格均可能大幅上涨。经济学家预测今年年底前物价将上涨1%，明年年底通货膨胀率可能会跃升至3%，甚至接近4%。路透调查的预估中值显示明年物价将上涨2.3%，高于英国央行2%的目标。分析师称，欧佩克组织及俄罗斯等非欧佩克产油国的减产协议将导致石油价格上涨，这将与英镑疲软共同推动英国物价上涨。针对通货膨胀上升，英国央行决策者们暗示他们可能会采取容忍态度，将采取与2011年时的相同做法。2011年，因油价飙升和英磅疲软，英国物价上升超过5%，但考虑到经济处于金融危机后的复苏阶段，英国央行最终容忍了通货膨胀。因为明年经济增长将可能显著放缓，英国央行不会通过加息来抑制通货膨胀的冲击。但是，也有越来越多的经济学家预计英镑的贬值及其连锁效应将阻止英国央行在11月向经济注入更多的刺激。花旗银行英国经济学家迈克尔·桑德斯认为，“只要通货膨胀预期和工资增长保持一致或者英国脱欧谈判不利，英国央行最终可能忽略高通胀。”然而，德勤周一调查显示，94%的英国公司首席财务官称未来12个月降低成本将是企业首选，所以工资增长前景不容乐观。

　　旁白：德拉吉在内欧美日央行行长不是一直发愁通缩么？貌似这几年来，通胀或恶性通胀都发生在拉美或俄罗斯等新兴市场边缘国家，发达国家没通胀这回事，美国实体资本价格相对于金融资本跌至1926年来新低，嗯，英国物价这不是涨上来嘛，不着急，会一个一个如各国央行行长们的愿的。至于中国，是大宗商品消费国，经济触底回暖，商品价格都得起来，通缩？嗯，看看下面：

　　9月全国电煤价格指数环比上涨11.99%

　　9月18日从国家发改委获悉，2016年9月全国电煤价格指数为414.07，环比上涨11.99%，同比上涨22.71%。自2016年6月开始，电煤价格指数已经连续4个月上扬。分地区的数据显示，河北、重庆、山东等地电煤指数环比上升最快。冀北环比上涨19.33%，冀南环比上涨22.66%，重庆环比上涨19.64%，山东环比上涨17.76%。

　　旁白：新兴市场国家与发达国家物价形势何以冰火两重天呢？抛开人口年龄结构因素（老龄化社会确实对财货的需求萎缩），欧美发达国家央行对全球征收的铸币税，也是主要原因。从墨西哥毒贩到ISIS的宗教雇佣兵，一直到中国出口商，或非洲独裁者，再到中缅边境地下赌场，美元是硬通货，欧元和日元也行，至于英镑，勉强凑合，新西兰和加拿大元？嗯，我们没听说过……人民币？——非常麻烦，我们不负责兑换外币；泰铢？越南盾？——走开！什么？朝鲜币？！——拿棍子将这帮孙子撵出去！是的，这就是各国货币在全球流通的大致情况。中国当然也耳红心热，想捞一票铸币税，这不是加入SDR了嘛，看看下面：

　　中国央行境内兑换千亿人民币满足SDR储备需求

　　据彭博新闻社报道，人民币进入国际货币基金组织（IMF）储备货币篮子，来自国际机构的配置需求正在显现。一位不愿具名知情人士透露，数家境外央行类机构自上月起，已经在中国境内兑换了超过1000亿元人民币的资金，以满足人民币正式加入IMF储备货币篮子SDR之后，数境内外人民币资产配置需求。中国所指的境外央行类机构，包括境外央行和其他官方储备管理机构、国际金融组织、主权财富基金等。

　　每日综述：中国资本管制如此严厉的情势下，人民币在国际流通程度有限，大致和泰国铢差不多，比朝鲜币越南盾啥的好一点而已。但欧美日等央行征收全球铸币税的空间也是有限的。全球各国央行货币战争的最终结果，就是恶性通胀会日益成为全球性现象。目前主权债务市场流通性的拐点，并非简单的投机资本腾挪结果，很可能就是长期利率触底回升的开始，而这背后，更多是全球性通胀升温。