吴裕彬：刚暴露！高达7万亿美元的储蓄堰塞湖，人民币的最大空头势力！
1.美元给人民币汇率保卫战做了一次超级助攻市场总是在寻找情绪共振，独立思考是非常稀缺的。去年12月，美元指数超强，人民币汇率数度要跌破七（如果不是央妈硬撑，恐怕早就跌破了）。绝大多数人都被美元的强势吓坏了，纷纷说美国要减税多少万亿美元，基建刺激多少万亿美元，全球资金回流美国多少万亿美元，美元牛市王者归来（甚至有人说要冲击167.42的世纪大顶）。无数人惊慌失措，香港的美元保险卖疯了，后来保险买卖受到国家限制又疯狂的去香港买楼，市场到了歇斯底里的共振状态，在这样一个时刻，笔者在当时的智库专栏中做出了如下研判：
时至今日情况怎么样呢？让我们来看下面的数据图：
目前至美元指数已跌至过去半年来最低水准，“特朗普行情”带动的所有涨幅统统被抹平。从上述研判的12月27日以来，美元指数已跌去差不多5.6%。这等于是美国为咱们的人民币汇率保卫战做了一次超级助攻。事实上，至本周四凌晨5点，离岸人民币（CNH）兑美元连续第六个交易日上涨，创下2015年8月10日以来（“811汇改”以来）最长连涨纪录，可谓气势如虹。但问题是，人民币汇率保卫战是否到了战局全面扭转的时刻呢？
2.人民币汇率保卫战还得打铁自身硬
也许有些人会说，美元指数这段时间跌得这么惨不是你们智库研判的准确，而是因为特朗普泄密给俄罗斯到访外交部长和大使，搞出个“泄密门”，“通敌门”，把一手好牌给搞砸了，你们运气太好给碰上了（短期运气好可以理解，总不能一直运气好吧？）。有这类疑问的可以回过头去看下我们当时那篇量化分析。金融是个多变量（包括政治变量）互动的复杂现象，而中长期趋势的量化分析可以说是包含多变量互动的全息分析体系。基于十年期以上样本数据的量化规律揭示的是全息的中长期趋势和拐点，这种全息已经包括了“泄密门”这样的政治变量的干扰，这和易经的全息观是一致的。
再谈谈，美元指数最近跌得这么惨，人民币汇率是不是见底了。笔者要说的是，打铁还得自身硬。人民币汇率保卫战是否能取得转折性胜利，绝对不是因为美国给我们做了神助攻，而是因为我们解决了自身的问题。只要去香港疯狂买保险买楼这种类似蚂蚁搬家的现象大面积存在，人民币汇率的下行压力就小不了。想想看，假设人民币汇率是个气球，蚂蚁搬家就像是漏气，如果漏气太快，气球能坚挺吗？关于这点，笔者将通过以前很少有人展示过的一个宏观金融角度，来帮大家确认人民币汇率保卫战的决战之地在哪里，也就是核心问题在哪里。
3.人民币的软肋：超高储蓄率
让我们看几个宏观经济的两个非常简单的核心数学公式：
储蓄=投资+经常项目余额经常项目盈余+金融资本账户赤字=0
让我们从储蓄谈起，都说中国人爱存钱，那到底有多爱存钱呢？让我们看下面的数据图：
如上图所示，在过去12年的时间里，中国的储蓄率一直在50%左右，知道美国的是多少嘛？19%。知道全世界的是多少吗？25%。毫不夸张地讲，中国人爱存钱的习惯是举世罕见的。但问题来了，我们知道“储蓄=投资+经常项目余额（90%左右是贸易盈余）”，而（如下面的数据图所示）2008年之后，中国的出口大幅度坍塌：
在次贷危机之后，中国的出口大幅度坍塌，经常项目余额（90%左右是贸易盈余）由GDP的10%跌到了2%左右，这个时候储蓄率依然高居50%左右不下，那就只有提高投资率（投资总额/GDP的占比）来支撑超高储蓄率了。结果现在中国的投资率达到了50%左右，世界水平是25%左右，美国水平是17%左右。这意味着为了中国的投资率也是世界罕见的。
次贷危机前为了支撑中国人超高的储蓄率，中国一直维持着很高的贸易盈余，次贷危机后欧美对中国的大规模出口有所抵制，中国贸易盈余持续坍塌，结果要继续支撑超高的储蓄率，就必须提高投资率。这就是次贷危机以来中国大搞基建，大上高铁，大搞房地产的原因，就是为了消化中国举世罕见的海量储蓄。这个海量到底有多大，据彭博社的数据，在2015年是21万亿美元,是美国和欧元区GDP总和的67%。
中国就是被世界罕见的超高储蓄率给逼上了疯狂投资，疯狂炒房的绝路的。结果由于近十年的超高投资率，导致边际投资回报（每一元新增投资所产生的的GDP）不断坍塌下滑。让我们看下面的数据图：
如上图所示，中国的边际投资回报由次贷危机前的1.6跌到了目前的0.47，也就是说现在每新增一元的投资，只能产生0.47元的回报，回报已经远远弥补不了资金成本，进入庞氏融资的范畴。但问题是钱不是傻的，钱往高处走（投资回报率高的地方），水往低处流。是不是还不太明白，那我就举个例子来说明。投资就像是撒种子种地，一块地很肥沃，但也架不住你过度的撒种子，种子撒的太密了，单位面积的产量到一定时候就会不增反减，投资也是一样道理，长期过度投资，边际投资回报就会不断下滑，这个时候就得换块地。中国国内的几块地都种烂了，先是基建，房地产，再是股市，债市，黑色系等等，国内几块地的边际投资回报都撒种子撒得密得没法种了，所以要去种国外的地了。这就是中国资金外逃的宏观原因所在（资金外逃的宏观基础，简称“资有逃础”）。什么意思呢？就是中国的投资率得往下走了，经常项目余额/GDP占比就得上来。而经常项目盈余+金融资本账户赤字=0，这意味着中国的金融资本账户赤字/GDP占比得扩大，也就是说资金得大量离开中国。科普一下，经常项目盈余主要指的是出口总额大于进口总额，而金融资本账户赤字的意思就是资金流出大于流入，这两者正负相抵。而资金大量流出中国的必然结果就是对人民币汇率形成巨大的下行压力。那么这个压力到什么时候才能充分释放呢？
这个压力要充分释放，过剩的储蓄就必须得出去。国际经验表明，一个国家如果经济增长只有6%，那么它能承受的（投资总额/GDP的占比）就是三分之一强，而中国目前的水平是近50%，这意味着用于投资的储蓄有占到了GDP的15%左右是过剩投资。中国的GDP目前是10万亿美元，那么中国用于过剩投资的储蓄总额就有1.5万亿美元，也就是说这1.5万亿美元要出去。但也有一种说法，人民币汇率巨大的下行压力要充分释放，中国的储蓄率（50%左右）就得向世界平均水平（25%左右）靠拢，那么21万亿美元的储蓄总额里就得有7万亿美元左右要出去。
4.高达7万亿美元的储蓄堰塞湖，人民币汇率的最大空头势力
这1.5万亿---7万亿美元左右的过剩储蓄就是汇率保卫战的最大隐患，人民币汇率保卫战是否能取得转折性胜利关键就在于解决这个堰塞湖的问题。堵着不让出去一时半会可以，但是长期是不行的，这个治过洪水的都明白。该怎么办呢？拖字诀是不行的。好消息就是，根据世界银行数据，这21万亿美元的储蓄并不都是老百姓的，有50%是政府和企业尤其是国企央企的。
汇率保卫战是中国金融安全保卫战的核心之战，而汇率保卫战又在于1.5万亿---7万亿美元左右的过剩储蓄堰塞湖，这个堰塞湖的疏导是拿着钱去国外搞大收购大项目，还是想办法用在国内的老百姓身上，极大地拉动内需呢？当然笔者反对直接把钱派给百姓（比如美国每年给国民派发食品补助共800亿美元左右），我们应该有更高质量的投放方式，比如把钱投给国民的职业教育（比如在德国，政府和企业每年在职业教育上投资180亿欧元左右，很多年轻人因此成为技师和工程师），比如说把农村户口的人变成城市户口，人均公共成本是15万元左右，农村人口目前大约是6亿，所以全部农村人口城镇化总共要花90万亿元人民币左右，差不多13万亿美元的样子。属于政府和企业尤其是国企央企的过剩储蓄可不可以拿出一部分来干这些事呢？这样一来，中国这块昔日的投资沃土会更加肥沃，对中国人的消费能力和生产效率会是多大的促进？目前极低的边际投资回报也会进入上升通道，人民币汇率保卫战将取得决定性胜利，资金会从外流变成削尖脑袋想进来，不是吗？
作者为中华元智库主笔
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